M＆A（Mergers and Acquisitions)

M&Aにおけるユノカル基準の理解：包括的なガイド

ユノカル基準は敵対的Ｍ＆Ａにおける防衛策の適法基準を言います。アメリカ合衆国のユノカル石油がブーン・ピケンズ氏の敵対的Ｍ＆Ａの攻撃に対して、防衛的に行ったポイズンピル等の手法が正当に認められるかどうかの判断を司法の場に委ねられることになりました。ユノカル石油と乗っ取り屋の異名を持つブーン・ピケンズ氏との買収攻防戦の結果、ユノカル石油側の勝訴となりこの時に使用された防衛策は対抗手段として正当であると認められたのです。このようにして、敵対的買収が企業経営や効率性に脅威となるケースでは経営者側の防衛策は認められるという判決が下りました。この事例からポイズンピル等の対抗手段が正当化されて、ユノカル基準と呼ばれるようになりました。これによって「ユノカル基準」は「レブロン基準」と共に適法基準として認められるようになったのです。レブロン基準は防衛側の敗訴によって築かれたものですが、ユノカル基準は防衛側の勝訴によって築かれたものと言えます。

ユノカル基準の解明：M&Aの意思決定における重要な要因

ユノカル基準は、M&Aの領域で使用される重要なフレームワークであり、対象会社が採用した防御策の正当性と公平性を評価するために使用されます。以下にユノカル基準の簡潔な概要を示します：

1. 防御策の合理性：ユノカル基準では、対象会社が採用した防御策が、株主の利益に対する実際のまたは想定される脅威に合理的な対応であるかどうかが評価されます。
2. 防御行動の相当性：この基準は、対象会社が採用した防御行動が、脅威に対して相応するかどうかを検討します。
3. 株主の利益との実質的な一致：ユノカル基準では、防御策が株主の長期的利益と実質的に一致していることが重視されます。

防御策の合理性

ユノカル基準は、対象会社が採用した防御策の合理性を評価することの重要性を強調しています。Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co.（1985）の画期的な判決では、防御行動が株主の利益に対する実際のまたは想定される脅威に対する客観的に合理的な対応である必要があると裁定されました。例えば、対象会社が株主価値に有害と見なされる敵対的買収入札を阻止するためにポイズンピル戦略を採用した場合、ユノカル基準では、そのような防御策が状況を考慮して正当化されているかどうかが評価されます。要するに、合理性基準は、対象の取締役会が防御行動に対する合理的な根拠を示す必要があり、脅威の深刻さ、代替行動の適切さ、株主価値への潜在的な影響などの要因を考慮します。

防御行動の相当性

ユノカル基準の別の重要な側面は、防御行動が敵対的な買収者によってもたらされる脅威に対して相応している必要があるという要求です。この原則は、株主の利益を保護し、同時に株主が会社の将来について独立した判断を行う能力を保護することを目的としています。Revlon, Inc. v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc.（1986）の事件では、相応性の概念について詳細に説明され、防御策が株主に競合する提案や代替案を考慮する機会を奪わないようにするために、強制的または排他的ではないことが強調されました。例えば、対象会社が敵対的な買収を阻止するためにスタッガード・ボード構造を採用した場合、ユノカル基準では、そのような措置が潜在的な買収者によってもたらされる脅威に適応しているかどうかが評価されます。基本的に、相応性要件は、防御行動が株主の権利を制限せず、株主がその権利を行使し、価値を最大化する能力を不当に制限しないようにすることを保証します。

株主の利益との実質的な一致

ユノカル基準は、防御策が株主の長期的利益と実質的に一致していることの重要性も強調しています。この基準は、防御行動が管理陣の自己利益または確立に優先して株主の福祉を優先することを防ぐことを目的としています。Unitrin, Inc. v. American General Corp.（1995）の事件では、防御策が株主の利益に真に価値があるという信念に基づいており、既存の管理の地位を株主の利益を犠牲にする手段として使用されていないことが強調されました。例えば、対象会社が敵対的な買収を阻止するために友好的な投資家に重要な株式を売却する白騎士防御を採用した場合、ユノカル基準では、そのような取引が株主の最善の利益と長期的な価値を向上させるかどうかが検討されます。最終的に、実質的な一致要件は、防御策が株主価値を最大化し、管理の地位を保護するための手段ではなく、株主の利益を最大化することを保証します。

ユノカル基準は、敵対的な買収企業に対する対象会社の採用した防御策の正当性と公平性を評価する包括的な枠組みを提供します。防御行動の合理性、相当性、および株主の利益との実質的な一致を評価するユノカル基準は、株主の利益を保護し、M&Aプロセスにおける透明性と説明責任を促進します。これらの基準を理解し適用することは、複雑なM&Aの領域を航行する取締役会、経営チーム、および投資家にとって不可欠です。

敵対的Ｍ＆Ａでは取締役が株主のエージェントとして株主利益の最大化を目指して行動すべき

ユノカル基準とレブロン基準の２つによって取締役のおおよその行動規範が明確になり、アメリカにおいて比較的新しい考え方となっているのです。２つ共に１９８５年に下された判決に基づいています。レブロン基準は敵対的Ｍ＆Ａにおいて取締役が株主のエージェントとして株主利益の最大化を目指して行動すべきという行動規範が示されました。レブロン側の敗訴により生まれたものです。しかしユノカル基準が生まれたのは、ターゲットとなったユノカルが既存の株主に対して新株予約権の発行をすることで買収側の持ち株比率を下げるというポイズンピルの手法が認められたことが過程にあります。新株予約権の一定条件を満たすなら廉価で行使することができるという性質を利用したもので、敵対的Ｍ＆Ａが企業の経営・効率などに影響を与えてしまい、脅威となってしまうケースではこの手法は防衛策として認められることになったのです。レブロンの行った防衛策とユノカルが行った防衛策の完璧な違いは、株主の不利益となっていないということにあるのです。